Прежде, чем разбирать практические кейсы, стоит напомнить, что означает данная аббревиатура. EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortisation) – это прибыль компании до вычета процентов по кредитам, налогов и амортизации. Показатель популярен в инвестиционном анализе, поскольку позволяет сравнивать компании с разной долговой нагрузкой, методами учета основных средств и налоговыми режимами. Однако за простотой расчета скрываются ловушки, посокльку EBITDA не учитывает необходимость обновлять оборудование, не отражает качество выручки (оплачена она или зафиксирована в дебиторке) и зависит от учетной политики капитализации расходов.

EBITDA действительно давно заняла место одного из самых популярных финансовых показателей при оценке бизнеса. В практике регулярно встречаются случаи, когда владельцы бизнеса искренне верили в свой растущий показатель EBITDA и не понимали, почему банк отказывает в кредите, а инвестор предлагает цену в два раза ниже ожидаемой. Разберем три реальные ситуации, когда EBITDA вводила в заблуждение.

 

Читайте также:

 

Кейс первый: строительная компания и скрытые инвестиции

В 2025 году к нам пришел собственник строительного холдинга. EBITDA его компании по итогам года составляла 210 миллионов рублей. На основе этого он оценивал бизнес в 1,2 миллиарда рублей (коэффициент 5,7) и вел переговоры о продаже мажоритарной доли фонду прямых инвестиций. Однако при детальном анализе отчетности мы выявили, что компания не отражала в расходах затраты на аренду строительной техники. Техника была взята в лизинг у связанной стороны, и лизинговые платежи проходили по финансовой деятельности, а не по операционной. В EBITDA они не попадали, так как формально это было погашение основного долга и процентов.

EBITDA не различает, является ли аренда актива операционной необходимостью или финансовой схемой.


После переклассификации арендная составляющая лизинговых платежей была перенесена в операционные расходы. Реальная EBITDA скорректировалась до 95 миллионов рублей. Инвестор оценил компанию в 550 миллионов. Собственник был шокирован, но вынужден был согласиться, так как альтернативные предложения отсутствовали. Вывод: EBITDA не различает, является ли аренда актива (особенно у связанной стороны) операционной необходимостью или финансовой схемой. Любые регулярные платежи за пользование имуществом, без которого бизнес не может работать, должны вычитаться из EBITDA при оценке реальной генерации дохода.

 

Кейс второй: производство мебели и эффект запасов

Второй случай касался мебельной фабрики. Менеджмент гордился EBITDA на уровне 70 миллионов рублей при выручке 500 миллионов. Рост показателя составлял 15 процентов в год. Но при анализе баланса мы обнаружили, что запасы готовой продукции и сырья выросли с 40 до 120 миллионов рублей за два года. Компания производила товар, отражала выручку по мере отгрузки, но значительная часть продукции лежала на складах сверх нормативных сроков. Фактически деньги были заморожены в неликвиде. При этом поставщикам платили вовремя, кредиты обслуживали.

Расчет скорректированной EBITDA (с вычетом стоимости хранения сверхнормативных запасов и уценки неликвидных позиций) показал значение 22 миллиона рублей. Остальное было бумажной прибылью, не подкрепленной денежным потоком. Когда сезонный спад спроса усугубился ростом ставки по кредиту, компания оказалась не в состоянии погашать проценты из реально поступающих денег. Собственнику пришлось экстренно распродавать запасы с дисконтом 40 процентов. Как итог, EBITDA не учитывает эффективность управления оборотным капиталом. Растущие запасы могут создавать иллюзию успешного производства, но они же являются прямой угрозой ликвидности.

 

Кейс третий: консалтинговая фирма и «человеческий» капитал

Третья история из IT-консалтинга. Компания оказывала услуги по внедрению ERP-систем. EBITDA составляла 120 миллионов рублей при выручке 300 миллионов. Показатель рос на 20 процентов ежегодно. В бизнесе работали 40 высококвалифицированных консультантов. Однако в отчетности отсутствовало резервирование под их ежегодные бонусы (выплачивались в декабре, но начислялись в течение года), а также не был создан резерв на обучение и повышение квалификации. Собственник считал, что EBITDA – это и есть его потенциальная прибыль.

При проверке перед продажей бизнеса стратегическому инвестору выяснилось, что средняя зарплата консультантов была на 25 процентов ниже рынка. Для удержания команды после сделки требовалось поднять оплату и ввести дополнительные социальные пакеты. Единовременные затраты на переобучение и адаптацию к новым стандартам качества инвестора составляли 18 миллионов рублей. Скорректированная EBITDA (с учетом доведения зарплат до рыночного уровня и разовых инвестиций в персонал) снизилась до 55 миллионов рублей. Инвестор снизил оценку в два раза. Вывод: в сервисных компаниях с высокой долей человеческого капитала EBITDA может быть искусственно завышена за счет экономии на оплате труда и обучении. После смены собственника эти расходы становятся неизбежными.

 

 

Что не учитывает EBITDA

Амортизация, проценты и налоги – это не единственные искажающие факторы. На практике EBITDA не отражает следующие обязательные элементы.

Обязательные отчисления в ремонтный и инвестиционный фонды. В промышленности ежегодно необходимо заменять изношенные узлы и агрегаты. Если амортизация не начисляется или оборудование полностью самортизировано, это не значит, что его не нужно менять. EBITDA в таком случае завышает реальный денежный поток.

Сезонные и циклические колебания. EBITDA часто показывается за последний отчетный период. Но если бизнес сильно сезонный, среднегодовое значение может быть в разы ниже, чем пиковый квартал. Инвесторы должны требовать расчет показателя за полный цикл (например, 12 месяцев), а не выбирать удачный отрезок.

Капитализируемые затраты на разработку и НИОКР. В технологических компаниях затраты на создание новых продуктов часто переносятся на баланс и амортизируются. Это завышает EBITDA по сравнению с реальными денежными расходами текущего периода. Для адекватной оценки требуется анализ денежного потока, а не только прибыли до вычета процентов, налогов и амортизации.

 

 

Как использовать EBITDA правильно

Прежде всего, EBITDA не следует полностью отвергать. Но ее применение требует соблюдения трех правил. Правило первое: всегда запрашивать расшифровку статей, формирующих показатель. В особенности обращать внимание на то, как учитываются лизинговые платежи, бонусы персонала, резервы под обесценение запасов и дебиторской задолженности. Правило второе: сравнивать EBITDA с чистым денежным потоком от операционной деятельности (по данным отчета о движении денежных средств). Если эти два показателя систематически расходятся более чем на 20 процентов в течение двух лет, значит, EBITDA не отражает реальную картину. Правило третье: при оценке бизнеса использовать не единичный коэффициент, а диапазон скорректированных мультипликаторов, учитывающих отраслевые особенности и конкретные риски компании.

В 2026 году, когда ключевая ставка остается высокой, а доступ к дешевым кредитам ограничен, ошибки в интерпретации EBITDA могут стать фатальными. Компании, которые строят управление на основе этого показателя без учета реального денежного потока, рискуют не заметить приближение кассового разрыва. Инвесторы и кредиторы, полагающиеся исключительно на EBITDA, могут переплатить за актив, который на самом деле не генерирует прибыль. Выход один: использовать EBITDA в качестве первого приближения, но окончательные решения принимать на основе комплексного финансового анализа, включающего и отчет о движении денежных средств, и баланс, и отраслевые риски.